Analyse van WRR over geld en schuld is onvolledig

Voordelen als nadelen

Het antwoord van de WRR op de in de inleiding gestelde vraag is genuanceerd: zo’n loskoppeling kent zowel voordelen als nadelen, waarbij een belangrijk nadeel is dat de transitie naar een nieuw systeem kostbaar is, internationale coördinatie vereist en wellicht tot verlies aan vertrouwen in het betalingsverkeer leidt.

Geld en geldcreatie

Om de relatie tussen geld en schuld, en daarmee de rol van de banken in het betalingsverkeer te begrijpen, dient eerst te worden omschreven wat met geld en met geldcreatie wordt bedoeld. De WRR doet dit aan de hand van een gestileerde bankbalans. Een alternatief, in lijn met de vroegere monetaire analyse in ons land, is om een gesloten stelsel balansen van de gehele volkshuishouding te bezien: zie b.v . Compaijen en Den Butter (1991, Hoofdstuk 3). Geld en geldcreatie worden daarbij beschreven via de tegenposten op de geconsolideerde balans van de gezamenlijke geldscheppende instellingen (centrale bank, overheid en banken). Het geeft zicht op de verschillenden bronnen van geldcreatie (of “oorzaken” zoals deze in de monetaire analyse werden genoemd), namelijk liquiditeitscreatie ten behoeve van de overheid – niet relevant wanneer er geen monetaire financiering van overheidsschuld plaatsvindt – netto kredietverlening door banken en liquiditeitstoevoer uit het buitenland. Deze buitenlandse bron van geldcreatie blijft in het WRR-rapport buiten beeld. Ook bij een gedragsmatige verklaring van verbanden uit de monetaire sfeer is modellering via een gesloten stelsel balansen essentieel. Daarmee wordt op consistente wijze gerekend met de geldende balansgelijkheden (Brainard en Tobin, 1968). Dit is indertijd gebeurd in het MORKMON-model van DNB, zodat de verschillende bronnen van geldcreatie uit het gedrag van de onderscheiden actoren in de economie kunnen worden verklaard (Den Butter, 1981). Ook al is het monetaire beleid tegenwoordig deels ondergebracht bij de ECB en hebben financiële transacties een hoge vlucht genomen, een dergelijk modelleringsbeginsel is nog steeds actueel.

Monetair beleid

Het WRR rapport kijkt niet alleen naar de rol van banken bij de geldcreatie en het betalingsverkeer, maar kijkt ook breder naar de schuldengroei en naar wat er mis ging in de krediet- en schuldencrisis. Ook hier biedt een balansconsistente modelering van de monetaire sfeer een handvat voor de verklaring, namelijk via de confrontatie van de geldvraag en de kredietvraag. De geldvraag is gerelateerd aan de (gewenste) omloopsnelheid van het geld: niet zonder reden hebben twee voormalige presidenten van DNB hun proefschrift over de omloopsnelheid van het geld geschreven. Een discrepantie tussen kredietvraag en geldvraag kan tot spanningen op geldmarkt en kapitaalmarkt leiden en werkt dan door op de rente en in de reële sfeer. Naast beïnvloeding van de rente via de ECB kan monetair beleid rantsoenering van de binnenlandse kredietvraag betekenen. In de tijd van Holtrop ging dat nog via een directe kredietrestrictie, maar tegenwoordig zijn er andere vormen, zoals aanscherping van de voorwaarden van kredietverlening of fiscale prikkels. In ieder geval toont zo’n modelmatige analyse dat geldaanbod en geldcreatie niet eenvoudigweg via centrale bankgeld (monetaire basis) verloopt (zie ook Borio, 2019, blz. 7).

Balansverlenging

In aansluiting op veel nationaal en internationaal beleidsonderzoek wijst de WRR op het gevaar van de hoge schulden in ons land en beveelt aan om via afbouw van schulden de balansen van de private sector te verkorten. Voor nuancering is ook hier een balansconsistente modellering nodig waarin de schuld- en vermogensposities van gezinnen, bedrijven en niet-geldscheppende financiële instellingen afzonderlijk worden bezien. De vraag is dan of zo’n poging tot balansverkorting wel de meest wenselijke beleidsreactie vormt. Het meer schokbestendig maken van de economie zou ook op een andere manier kunnen, bijvoorbeeld via opties om het vermogen op de balans meer liquide te maken (pensioenkapitaal, overwaarde woning) en via minder vastrentende kredietverlening (hypotheken): denk aan het verbod op riba bij het Islamitische bankieren. Een voorbeeld zou zijn een vorm van kwijtschelding van de hypotheek tegen overdracht van de woning aan de hypotheekverstrekker (zoals bij foreclosing in de VS, maar dan niet gedwongen), natuurlijk met daarbij aangepaste hypotheekvoorwaarden. Overigens is de totale schuld van huishoudens in Nederland volgens een persbericht van het CBS van 19 februari 2019 met € 823 mrd relatief klein ten opzichte van een vermogen (exclusief pensioenen en spaar- en beleggingshypotheken) van €2083 mrd. Dat ouderen meer vermogen hebben dan jongeren verbaast niet, aangezien ouderen meer tijd hebben gehad om hun menselijk kapitaal in andere kapitaalvormen om te zetten.

Besmetting

Opmerkelijk is dat de aandacht van de WRR voor regelgeving van banken om een schuldencrisis zoals die van 10 jaar geleden te vermijden, vooral het macroprudentieel beleid ten aanzien van de hefboom en de omvang van het eigen vermogen van banken betreft. De externe effecten van complexiteit en onderlinge balansverstrengeling van banken die via doorverkoop van gebundelde pakketjes risicovolle hypotheken (securitisatie) tot besmetting leidde, blijft in het WRR-rapport onbesproken. Toch wordt deze besmetting, waarbij effecten van een negatieve schok flink worden opgeblazen ten opzichte van rustige tijden, als een belangrijke oorzaak van zowel de banken- als de schuldencrisis gezien (Den Butter 2011a , 2011b). Geen rekening houden met besmetting betekende een enorme onderschatting van banken- en landenrisico’s. Forbes (2012) geeft een inventarisatie van verschillende vormen van besmetting terwijl Gallegati et al. (2008) en Gai et al. (2011) de complexiteit en besmetting in de crisis modelleren. Caballero en Simsek (2013) onderscheiden verschillende externe effecten in een bankencrisis waaronder een complexiteits externaliteit. Aldasoro et al. (2016) bezien problemen met besmetting in het kader van huidige macroprudentiele beleid van Bazel III. Al met al vormt vermijding en bestrijding van besmetting een te borgen publiek belang en daarmee onderdeel van de regulering van banken.

Volgende crisis

Het macroprudentiele beleid en de aanbevelingen daartoe in het WRR rapport zijn er op gericht om een soortgelijke schuldencrisis als 10 jaar geleden te voorkomen. Maar de volgende crisis is altijd anders en moeilijk voorspelbaar. Zo’n 20 jaar geleden hebben we bij de WRR eens over onze onwetendheid op dat punt nagedacht (ignorance: we weten niet wat we niet weten). We kwamen uit op nanorobotjes en ruimteschroot. Daar weten we dankzij onze Nobelprijswinnaar Ben Feringa en de 20 000 extra benodigde satellieten vanwege de 5G verbindingen (zie bijvoorbeeld deze website) momenteel meer over dan 20 jaar geleden: maar het blijft onduidelijke koffiedik. Waarschijnlijk verdient de mogelijkheid van uitval van internet vanwege cybercrime of cyber war, of zelfs uitval van elektriciteit door zonnestormen (de aloude zonnevlektheorie van de conjunctuur in een nieuw vervaarlijk jasje) of kwaadwillende vijanden meer aandacht. Zo’n ramp zal met name het betalingsverkeer treffen. Opmerkelijkerwijs – en gelukkig – is het betalingsverkeer in de voorgaande banken- en schuldencrisis buiten schot gebleven. Maar er bestaat en sterke koppeling tussen financiële stabiliteit en betalingsverkeer: “Financial instability .. can bring the payments system to a halt” (Borio, 2019, blz 11). Uitval van internet en obstructie van het betalingsverkeer kan desastreus zijn en tot diepe crisis leiden. In ieder geval kan dat een reden zijn om een back up betalingssysteem via de centrale bank en/of overheid achter de hand te hebben.

Conclusie

Het is opmerkelijk dat de WRR in zijn analyse van geld en schuld geen aandacht geeft aan de traditionele monetaire analyse in ons land waarin verschillende bronnen van geldcreatie worden onderscheiden, en aan de verklaring van de samenhang tussen geld- en kredietvraag op basis van een balansconsistente modellering. Naast de door de WRR genoemde verhoging van kapitaalbuffers vormt ook indamming van het besmettingsgevaar vanwege complexiteit en verstrengeling in de financiële wereld een reden tot regulering van de banken, gezien hun publieke rol. Maar de volgende crisis behoeft niet weer een krediet- of schuldencrisis te zijn. Daarom is een ruimere blik gewenst op de mogelijke toekomstige bedreigingen voor geldvoorziening en betalingsverkeer.

Referenties