Economische groeiverwachtingen: Eén zwaluw maakt nog geen zomer

Grotere kansen op meevallers of tegenvallers

Groeivooruitzichten zijn altijd met onzekerheden omgeven. In de nasleep van de crisis is het maken van accurate voorspellingen extra moeilijk door het ontbreken van afdoende historisch vergelijkingsmateriaal. De realisaties kunnen daardoor zowel neerwaarts als opwaarts in sterkere mate afwijken dan gebruikelijk. De onzekerheden zijn legio. Neemt de onrust op de financiële markten af? Blijft het herstel van de huizenmarkt uit? Hoe ontwikkelt de wereldhandel zich? Hoe ontwikkelt de houdbaarheid van het pensioenstelsel zich? Al deze factoren hebben hun weerslag op het gedrag van consumenten en bedrijven. Ook de vormgeving en timing van het monetaire en begrotingsbeleid is met veel onzekerheid omgeven. Het buitengewoon expansieve beleid van de Amerikaanse centrale bank zal vroeg of laat moeten worden teruggedraaid en ook de ECB zal het beleid moeten verkrappen. De precieze maatregelen zijn uiteindelijk bepalend voor de effecten op de economische groei. Er is hierbij wel reden voor optimisme. Duitsland laat een recordgroei zien en de groeicijfers in veel Aziatische landen zijn boven verwachting. De Nederlandse export groeit daardoor ook weer stevig. Ook vertrouwensindicatoren in tal van landen zijn weer bovengemiddeld hoog.

Getemperde structurele verwachtingen…

Toch geeft dit geen aanleiding om de groeiverwachtingen op middellange termijn naar boven bij te stellen. De crisis kenmerkte zich door de historische omvang en het mondiale karakter. Onderzoek naar eerdere crises laat zien dat traag herstel de norm is na een financiële crisis (Reinhart and Rogoff, 2009). Burgers, delen van het bedrijfsleven en landen dienen hun balansen weer op orde te brengen. Daarnaast stellen ze uitgaven uit als gevolg van onzekerheid over de economie. De groei wordt bovendien gedrukt, omdat de financieringskosten voor bedrijven toegenomen zijn. Banken eisen dat bedrijven zich meer met (relatief duur) eigen vermogen financieren. Bovendien zullen de renteopslagen die banken voor kredieten in rekening brengen naar verwachting blijvend hoger zijn.

Deze ontwikkelingen dempen de groeiverwachtingen voor de komende jaren. Naast de nasleep van de crisis zal ook de stokkende participatiegroei in het licht van de vergrijzing een neerwaartse druk op de potentiële groei uitoefenen. Al deze factoren suggereren dat we de komende jaren niet met uitbundige groei mogen rekenen.

Drietal potentiële bedreigingen

Er is nog een reden om voorzichtig om te gaan met rooskleurige groeiverwachtingen. Bij het maken van ramingen gaat het CPB uit van het meest waarschijnlijke scenario. Hierbij wordt aangenomen dat risico´s zich niet materialiseren. Wij signaleren echter een drietal serieuze bedreigingen die niet tot uiting komen in de gepubliceerde groeivooruitzichten. Voor deze bedreigingen geldt dat niet goed is in te schatten hoe groot de kans is dat ze daadwerkelijk optreden, maar dat de kiem ervoor al gelegd is. Als ze zich voordoen zullen ze een belangrijke neerwaartse invloed op de economie kunnen uitoefenen.

1. Internationale economische onevenwichtigheden

Ten eerste constateren we risico’s voortvloeiend uit de internationale onevenwichtigheden. Deze worden algemeen beschouwd als een van de onderliggende factoren voor de huidige crisis. Met de oplopende handelspolitieke spanningen tussen met name China en de VS is het risico toegenomen dat protectionistische maatregelen het voorzichtige economisch herstel verstoren. Deze spanningen zijn niet los te zien van de interne problemen waarmee de twee grootste economieën van de wereld te maken hebben. China kampt met een risico op oververhitting op de vastgoedmarkt en een groot aantal slecht renderende investeringen als gevolg van het opendraaien van de kredietkraan. Indien de groei in China een forse klap krijgt, zal dit niet alleen economische gevolgen hebben, maar liggen ook grote politieke en sociaal-maatschappelijke risico’s op de loer. In de VS is sprake van een niet goed functionerende onroerendgoedmarkt, waar ook de arbeidsmarkt onder lijdt. Ook kampen de VS nog steeds met een groot tekort op de lopende rekening. Na de verbetering tijdens de afgelopen recessie, loopt dit tekort weer op. Het huidige overheidstekort is met 10% BBP zeer hoog en de ook de staatsschuld heeft, met 100% BBP, zorgwekkende vormen aangenomen Een recente studie van het IMF laat zien dat de staatsschuld door de combinatie van het reeds hoge overheidstekort en een vergrijzende bevolking, zonder een drastische beleidswijziging, snel verder zal stijgen (IMF, 2010). Hiermee heeft de VS zich kwetsbaar gemaakt voor vertrouwensverlies bij beleggers wat kan uitmonden in een nieuwe crisis op de financiële markten.

2. Europese schuldencrisis is nog niet voorbij

Ten tweede vormen ook de grote schuldposities van enkele eurolanden en oplopende spreads als gevolg van gedaald beleggersvertrouwen een belangrijke bedreiging voor het economisch herstel. De schuldenproblematiek in de eurozone wordt op dit moment in bedwang gehouden met het Europese noodfonds en liquiditeitsverschaffende ingrepen van de ECB. De vraag is echter of landen als Griekenland, Ierland, Portugal en Spanje hun financiën op tijd op orde kunnen brengen om het vertrouwen van de financiële markten voldoende te herwinnen. Naast politieke en maatschappelijke knelpunten spelen hier ook de zwakke economische fundamenten voor deze landen. Hun regeringen zullen in een moeilijk politiek klimaat fundamentele hervormingen moeten doorvoeren om de groei te ondersteunen en de overheidsfinanciën te herstellen. Indien het vertrouwen verder afbrokkelt, heeft dit grote gevolgen voor deze landen en voor de vermogenspositie van Nederlandse financiële instellingen en pensioenfondsen met een weerslag op het vertrouwen van consumenten en producenten. Een soortgelijke problematiek dreigt voor andere schuldenlanden zoals het VK, Japan en voor de VS.

3. Financiële stelsel blijft kwetsbaar

Ten slotte is het risico op een nieuwe crisis in de financiële sector nog niet weggenomen. Financiële instellingen zijn sinds het dieptepunt van de crisis opgekrabbeld dankzij de forse kapitaalinjecties van de overheid en in sommige gevallen zelfs nationalisaties, maar het IMF stelt in het laatste Global Financial Stability Report dat de stabiliteit van het financiële systeem sinds het voorjaar van 2010 verslechterd is (IMF, 2010). Op korte termijn is hier de relatie met de Europese schuldencrisis van belang. Een escalerende schuldencrisis in de eurozone zal de stabiliteit van financiële instellingen in veel landen onder druk zetten. Een nieuwe crisis in de financiële sector zou grote gevolgen voor de reële economie hebben, zeker nu de overheidsfinanciën internationaal in een veel slechtere uitgangspositie verkeren dan in 2008.

Onverminderde noodzaak voor versterking economie

Het is essentieel om doordrongen te zijn van de resterende onevenwichtigheden in de economie. Een effectieve aanpak van deze problemen versterkt het groeipotentieel op de langere termijn. Dat vraagt allereerst om een doortastende aanpak van de Europese schuldencrisis. Een sterk Europa is van groot belang voor onze toekomstige welvaart. Daarom moeten we ook de interne markt verdiepen en het groeivermogen versterken, zoals aanbevolen door Buijink (2011). Een stabieler financieel systeem door bijvoorbeeld verbetering van de prikkelstructuur is bevorderlijk voor de structurele economische groei. Strengere kapitaaleisen voor banken als gevolg van het Bazel III pakket leveren om die reden op termijn meer op dan ze kosten (Bijlsma en Zwart, 2010). De crisis heeft ons bewust gemaakt van de noodzaak om de economie structureel te versterken. Een eventuele conjuncturele meevaller verandert daar niets aan. Eén zwaluw maakt immers nog geen zomer.

* Dit artikel is op persoonlijke titel geschreven.

Referenties

Bijlsma, M. en G. Zwart (2010) Zijn strengere kapitaaleisen kostbaar?, CPB Document 215, Den Haag.

Buijink, C. (2011) Pieken in Europa, ESB, 96(4601), blz. 6-9.

IMF (2010) Global Financial Stability Report, oktober 2010, Washington DC.

Reinhart, C. en K. Rogoff (2009) This time is different: eight centuries of financial folly, Princeton, Princeton University Press.