Het voorspelbare einde van de IJslandse banken

Het voorspelbare einde van de IJslandse banken image
8 nov 2008 | | 3052 keer bekeken
Willem Buiter en Anne Sibert ontvingen in de eerste helft van 2008 het verzoek de financiële problemen van IJsland te bestuderen. Hun conclusie was dat het ‘kwetsbare kwartet’ van (1) een klein land met (2) grote banken, (3) een eigen munt en (4) beperkte budgettaire capaciteit het bankmodel van IJsland niet levensvatbaar maakte. Hun gelijk is duidelijk aangetoond.

De IJslandse bank Landsbanki (inmiddels onder curatele) verzocht ons begin 2008 een rapport te schrijven over de oorzaken van de financiële problemen van IJsland en zijn banksector en over de beleidsmatige mogelijkheden die de banken en de IJslandse autoriteiten ter beschikking stonden om die problemen te verhelpen.

Het rapport is de bank eind april 2008 toegezonden. De titel ervan luidde:

‘The Icelandic banking crisis and what to do about it: the lender of last resort theory of optimal currency areas’.

Wij hebben het rapport op 11 juli van dit jaar in licht geactualiseerde vorm gepresenteerd in Reykjavik, voor een gehoor van economen die afkomstig waren uit de centrale bank, het ministerie van Financiën, de private sector en de academische wereld. Deze geactualiseerde versie van het rapport is nu beschikbaar gemaakt als CEPR Policy Insight No. 26. In april en juli waren onze IJslandse gesprekspartners van oordeel dat het rapport te marktgevoelig voor openbaarmaking was en hebben wij ingestemd met de wens het vertrouwelijk te houden. Nu het allerslechtste scenario werkelijkheid geworden is, zowel voor de banken als voor IJsland, bestaat er niet langer reden deze vertrouwelijkheid in acht te nemen, te meer omdat enkele in het rapport getrokken conclusies van bredere betekenis zijn.

Een bankmodel dat voor IJsland niet houdbaar was

In ons rapport van april/juli constateerden wij dat IJsland in een zeer kort tijdsbestek een internationaal actieve banksector had gecreëerd die in verhouding tot zijn bijzonder kleine economie van reusachtige omvang was. Aangezien het land ook nog eens een eigen munt kende, luidde onze centrale stelling dat dit ‘bedrijfsmodel’ voor IJsland niet houdbaar was.

De activa en passiva van het IJslandse banksysteem luidden voor het merendeel in vreemde valuta. De combinatie van een hoog aantal kortlopende verplichtingen in vreemde valuta en merendeels illiquide activa vereiste dat het land over een ‘foreign currency lender of last resort’ en een ‘market maker of last resort’ diende te beschikken die konden voorkomen dat het banksysteem door financierings- of liquiditeitsproblemen zou instorten. Zonder een dergelijke geldschieter en market maker, die in staat zijn voldoende liquiditeit in de benodigde valuta te verschaffen, kunnen zelfs fundamenteel solvabele banksystemen onderuitgaan, hetzij als gevolg van een conventionele ‘run’ op banken door spaarders en andere crediteuren (financieringsgerelateerde liquiditeitscrises), hetzij door illiquiditeit in de markten voor haar activa (marktgerelateerde liquiditeitscrises).

De twee opties van IJsland

Wij onderscheidden destijds twee mogelijkheden voor IJsland. In de eerste plaats kon het land toetreden tot de EU en de EMU, waarmee het Eurosysteem de ‘currency lender of last resort’ en de ‘market maker of last resort’ zou worden. In dat scenario konden de internationale bankactiviteiten in IJsland hun domicilie blijven houden. Optie nummer twee was dat het land zijn eigen munt behield. In dat geval moest de domicilie van de bancaire activiteiten in vreemde valuta naar de eurozone worden verplaatst.

Wij schreven ons rapport ruim voordat de wereldwijde financiële crisis op 15 september, de dag dat Lehman Brothers surseance van betaling (Chapter 11) aanvroeg, in haar meest recente stroomversnelling belandde. De laatste speculatieve aanvallen op de drie internationaal actieve IJslandse banken – Glitnir, Landsbanki en Kaupthing – en op de IJslandse kroon komen in het rapport derhalve niet aan de orde. Deze aanvallen hadden in de loop van oktober tot gevolg dat voornoemd bankentrio onder curatele werd gesteld en dat de IJslandse regering bij het IMF aanklopte voor een lening van 2 miljard dollar en haar vier Scandinavische buurlanden om een lening van 4 miljard dollar verzochten.

Beleidsfouten van IJsland

Tijdens de doodsstrijd van het IJslandse internationale bankwezen begingen de IJslandse autoriteiten een aantal missers. David Oddsson, de gouverneur van de IJslandse centrale bank, spande daarbij de kroon. Het regeringsbesluit van 29 september om een belang van 75 procent te nemen in Glitnir, veranderde een bancaire kredietcrisis in een nationale kredietcrisis. Gelukkig werd Glitnir onder curatele gesteld voordat de aandeelhouders de tijd hadden de overname door de overheid goed te keuren. Vervolgens, op 7 oktober, maakte de IJslandse centrale bank een koppeling van de kroon bekend zonder over de reserves te beschikken om die te ondersteunen. De valutakoppeling werd dan ook een van de kortste uit de geschiedenis. Op 28 oktober, de datum waarop dit artikel werd afgerond, bestond er geen functionerende valutamarkt voor de IJslandse kroon.

De val van Kaupthing, de IJslandse bank die het langst op de been bleef, is waarschijnlijk versneld door ongehoorde intimidatiepraktijken van de Britse regering. Deze beriep zich op de Anti-Terrorism, Crime and Security Act van 2001, aangenomen na de terreuraanslagen van 11 september, om tegoeden van Landsbanki en Kaupthing in het Verenigd Koninkrijk te bevriezen. Het officiële excuus van de Britse autoriteiten voor dit schandelijke gedrag was de mededeling van de IJslandse regering dat zij depositogaranties voor spaargelden bij Britse dochtermaatschappijen van IJslandse banken niet zou nakomen. De transcripties van het belangrijkste gesprek dat de Britse en IJslandse regering over de kwestie voerden, maken één ding duidelijk: als het verhaal van Pinocchio op waarheid berust, lopen velen in het Britse ministerie van Financiën met een langere neus rond dan gewoonlijk.

De belangrijkste boodschap van ons rapport is echter dat de ondergang van de IJslandse banken niet veroorzaakt is door de dramatische ontwikkelingen en het wanbeleid van de afgelopen drie maanden. In januari 2008, toen wij de problemen van IJsland begonnen te onderzoeken, was onmiddellijk zonneklaar dat het bankmodel van het land niet houdbaar was. Met als fundamentele oorzaak dat IJsland het meest extreme voorbeeld ter wereld is van een bijzonder klein land met een eigen munt en een internationaal gepositioneerde financiële sector die in verhouding tot het nationaal inkomen en de budgettaire armslag van enorme omvang is.

Zelfs als de banken fundamenteel solvabel zijn (in de zin dat hun beleggingen bij continuering tot de einddatum zouden volstaan om hun verplichtingen te dekken), maakt de combinatie van een zeer klein land en een zeer kleine valuta het hoogst onwaarschijnlijk dat de centrale bank als een effectieve ‘foreign currency lender of last resort’ of een ‘market maker of last resort’ kan fungeren. Zonder zo’n geldschieter en market maker is er altijd sprake van een evenwicht waarin een ‘run’ op de bank een solvabel systeem via een liquiditeitscrisis onderuit kan halen. Een grote, internationaal actieve banksector die niet het gevaar loopt door traditionele of moderne bankruns insolvabel te raken, is voor een klein land als IJsland alleen weggelegd wanneer het toetreedt tot de EU en een volwaardig lid van de EMU wordt. Had IJsland een internationale reservevaluta als nationale munt gehad en volledige toegang genoten tot de liquiditeitsvoorzieningen van het Eurosysteem, dan zou geen enkele IJslandse bank uitsluitend om liquiditeitsredenen omgevallen zijn. Als IJsland niet voor toetreding tot de EU en de EMU voelde, had men geen omvangrijke banksector met internationale belangen moeten opbouwen die binnen de eigen landsgrenzen domicilie hield.

Dit was duidelijk in juli 2008, zoals het ook al duidelijk was in april 2008 en januari 2008, toen wij ons voor het eerst over de kwestie bogen. Het is onze stellige overtuiging dat het ook in 2006, 2004 of 2000 duidelijk had moeten zijn. Het bedrijfsmodel van de banken en de internationale bancaire ambities van IJsland waren niet verenigbaar met de geringe omvang van het land en zijn onbelangrijke munt, ook al kenden de banken geen fundamentele solvabiliteitsproblemen.

Waren de banken solvabel?

Vanwege een gebrek aan informatie nemen wij geen duidelijk standpunt in over de vraag in hoeverre de balanspositie van de drie IJslandse banken fundamenteel solide was. Columnist Professor Richard Portes had het mogelijk bij het rechte eind toen hij in de Financial Times van 13 oktober 2008 beweerde ‘dat Glitnir evenals de IJslandse banken Landsbanki en Kaupthing solvabel was. Al deze drie banken hadden goede resultaten over het eerste halfjaar bekendgemaakt, kenden gezonde solvabiliteitsratio’s en waren niet sterker afhankelijk van marktfinanciering dan hun concurrenten. Geen van de banken had ‘giftige’ activa.

De enige partijen die een substantieel inzicht in de kwaliteit van de bezittingen van een bank zullen hebben, zijn het management en mogelijk de toezichthouder. Voor het management is waarheidsgetrouwe openbaarmaking wellicht geen primaire strategie, terwijl toezichthouders en commissarissen in de recente crisis over het algemeen slecht geïnformeerd en machteloos waren. Wij betwijfelen dat IJsland een uitzondering op de regel vormt. De kwaliteit van de balanspositie van de drie IJslandse banken moet door buitenstaanders in ieder geval als onbekend worden opgevat.

Bij solvabiliteitsproblemen van banken biedt zelfs het lidmaatschap van de EMU geen soelaas. Alleen de kracht van de regering achter de nationale banken (en zijn bereidheid budgettaire capaciteit in te zetten ten dienste van een reddingsoperatie voor de banken) is bepalend voor de overlevingskansen van de banken. Als de banksector van IJsland met ernstige solvabiliteitsproblemen kampte, zou de overheid waarschijnlijk niet het benodigde kapitaal kunnen verstrekken om de solvabiliteit in het bankwezen te herstellen. De verhouding tussen de balans van de IJslandse banken en het jaarlijks bbp bedroeg immers circa 900 procent.

De vereiste combinatie van interne overdracht van middelen - nu en in de toekomst, van belastingbetalers en begunstigden van overheidsbestedingen naar de overheid - en externe overdracht van middelen - van binnenlandse naar buitenlandse ingezetenen, via actuele en toekomstige primaire overschotten op de betalingsbalans - zou de economische en politieke mogelijkheden van het land al snel te boven gaan. Middelen van niet-handelssectoren naar handelssectoren overhevelen, vergt een depreciatie van de reële wisselkoers en vereist mogelijk ook een verslechtering van de externe ruilvoet. Twee aanpassingen die pijn doen.

Als het solvabiliteitstekort in het banksysteem groter is dan de onbenutte budgettaire capaciteit van de regering, blijft er slechts één keuze over: insolventie van de banksector of insolventie van het land. De IJslandse regering heeft terecht besloten dat de belastingbetalers en de begunstigden van overheidsuitgaven (die sowieso zwaar worden getroffen) voorrang verdienen boven de buitenlandse en binnenlandse crediteuren van de banken (afgezien van de verzekerde spaarders).

Conclusies, lessen en andere mogelijk kwetsbare landen

De omstandigheden van IJsland waren buitengewoon. In minder extreme vorm geven echter ook andere landen blijk van dit fundamenteel inconsistente – of minimaal kwetsbare – kwartet factoren: (1) Een klein land met (2) een grote, internationaal actieve banksector, (3) een eigen munt en (4) beperkte budgettaire reserves in verhouding tot de potentiële omvang van het solvabiliteitstekort van de banksector.

In dit verband moet worden gedacht aan: Zwitserland, Denemarken, en Zweden en tot op zekere hoogte zelfs het Verenigd Koninkrijk, al is dit land beduidend groter dan de andere en kent het weliswaar een belangrijke munt, maar als reservevaluta is het Britse pond natuurlijk op het tweede plan geraakt.

Ierland, België, Nederland en Luxemburg genieten het voordeel van de euro, een internationale reservevaluta, als nationale munt. Voor de banksector in deze landen zou illiquiditeit niet fataal moeten zijn. Gelet op hun beperkte budgettaire capaciteit kunnen echter vraagtekens worden geplaatst bij de mogelijkheden van deze landen om ernstige fundamentele solvabiliteitskwesties in hun banksector te bestrijden.

Deze column verscheen eerder op de website Vox en is een samenvatting van het rapport van Buiter en Sibert, inmiddels beschikbaar als CEPR Policy Insight No. 26 en in oktober 2008 geactualiseerd. Een verkorte versie van deze bijdrage is eerder verschenen in NRC Handelsblad van zaterdag 8 november.

Referenties:

Buiter, W.H. en A. Sibert, The Icelandic banking crisis and what to do about it CEPR Policy Insight No. 26, Londen.

Portes, R., 2008, ‘The shocking errors behind Iceland's meltdown’, Financial Times, 13 oktober 2008.

Te citeren als

Willem Buiter, Anne Sibert, “Het voorspelbare einde van de IJslandse banken”, Me Judice, 8 november 2008.

Copyright

De titel en eerste zinnen van dit artikel mogen zonder toestemming worden overgenomen met de bronvermelding Me Judice en, indien online, een link naar het artikel. Volledige overname is slechts beperkt toegestaan. Voor meer informatie, zie onze copyright richtlijnen.