‘Naked short sellers’ zijn niet bron van instabiliteit, lakse overheden wel

‘Naked short sellers’ zijn niet bron van instabiliteit, lakse overheden wel image
21 jul 2010 | | 1834 keer bekeken
Naar aanleiding van de crisis rond de financiering van de Griekse overheidsschuld, zijn er stemmen op gegaan om het naked short selling te verbieden. Dit zijn verkopen op termijn van effecten die de verkoper nu nog niet bezit. Het doel van de verkoper is extra winst te maken doordat hij hoopt tegen de tijd dat hij de effecten moet leveren deze goedkoper dan nu te kunnen kopen. Eelke de Jong beweert dat deze speculanten niet de bron van het kwaad zijn. Het zijn juist regeringen die door hun lakse begrotingsbeleid voer voor speculanten zijn.

Verbieden of niet?

De praktijk van naked short selling werd door het Nederlandse parlement als ontoelaatbaar neergezet. De motie Roemer (SP)/Hamer (PvdA) pleit er voor deze praktijk te verbieden. Duitsland heeft dat voor een aantal effecten ook gedaan. Met weinig succes overigens want de handel verplaatst zich dan naar buitenlandse vestigingen van Duitse banken. Inmiddels heeft Minister De Jager in een brief aan de Kamer meegedeeld voorlopig van het invoeren van de gevraagde beperkingen af te zien. Maar is er niet iets voor te zeggen? Zijn dit niet speculatieve aanvallen waarbij rijke particulieren ten koste van de gemeenschap winst maken? Had ons parlement niet gelijk toen ze ervoor pleitte in navolging van de Duitsers deze verkopen te verbieden.?

Speculatie roepen regeringen over zich af

Allereerst is het goed dat we ons realiseren dat deze speculatieve aanvallen in lijn zijn met wat de Nederlandse en Duitse autoriteiten hebben gewild. Daar staat U van te kijken. Dus laten we even terug gaan in de geschiedenis, en wel naar het jaar 1979. Toen werd het Europees Monetair Stelsel (EMS) opgericht. Het EMS bood de Fransen de mogelijkheid om zonder politiek gezichtsverlies weer de Franse franc aan de Duitse mark te koppelen. Bovendien werd een mechanisme afgesproken waarbij in principe de interventies in de valutamarkt werden verdeeld tussen de sterke en zwakke landen. Voor die tijd moesten vooral de zwakke landen (Frankrijk) deze interventies uitvoeren. Al snel kwam het systeem onder druk te staan omdat de Franse regering van Mitterand de uitgaven opschroefde. Het vertrouwen in de franc daalde. De Franse centrale bank moest de franc steunen en vaak moest de vastgestelde spilkoers aangepast worden. Telkens belandden de sterke landen, Duitsland en Nederland, in de beklaagdenbank. Ze zouden niet solidair zijn en de tekortlanden te veel voor de lasten op laten draaien.

Duitsland en Nederland waren die voortdurende beschuldigingen op een gegeven moment beu. Ze hebben toen een externe macht, namelijk de financiële markten, te hulp geroepen. In 1960 was al afgesproken dat het kapitaalverkeer geliberaliseerd zou worden. Daar was weinig van terecht gekomen. Volgens het proefschrift van Age Bakker heeft Nederland in 1982 voorgesteld weer werk te gaan maken van het liberaliseren van het kapitaalverkeer (zie Bakker 1994, 195-201). Dit voorstel viel ook mooi samen met ontwikkelingen naar vrijer financieel verkeer in de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk. Men hoopte dat de financiële markten de overheden met begrotingstekorten tot aanpassing zouden dwingen.

Euroboosheid

De eerste maanden van dit jaar stonden weer de sterkere landen in de beklaagdenbank. Weer zouden ze niet solidair zijn met hun zwakkere Zuidelijke broeders en zusters. Uiteindelijk heeft de truc van het laten vertellen van de slechte boodschap door de financiële markten gewerkt. Je zou verwachten dat de Nederlandse en Duitse regeringen en parlementen blij zouden zijn. Niet dus.

Komt die boosheid voort uit het feit dat de kosten voor de gemeenschap nogal hoog zijn? In ieder geval op de korte termijn valt dat wel mee. Ze zijn bijvoorbeeld veel lager dan in het geval een vaste wisselkoers wordt aangevallen. In het geval van een vaste wisselkoers is de overheid (via de centrale bank) direct een partij. De centrale bank koopt de eigen munt op en verkoopt de buitenlandse munt. Omdat ze zonder noemenswaardige kosten de eigen munt kan maken, verliest ze op deze manier monetaire reserves; vreemde valuta. Dat is een directe kostenpost. Helpt het sterke land door de aankoop van de zwakke munt en moet de laatste alsnog devalueren dan vermindert daarmee de waarde van vreemde valuta in het bezit van deze bank. Een goed voorbeeld hiervan is het verlies van 10,4 miljard euro dat de Zwitserse centrale bank over het eerste halfjaar van 2010 heeft geleden. Dit verlies wordt veroorzaakt door interventies op de valutamarkt gericht op het tevergeefs voorkomen van een opwaardering van de Zwitserse franc. In 1992 was het Soros die veel geld kon verdienen ten koste van de centrale banken, met name ten koste van de Bank of England.

Bij het verkopen van staatsobligaties ligt dit fundamenteel anders. Hier is de overheid namelijk niet direct koper of verkoper. Stel het vertrouwen in een overheid daalt en beleggers schatten de kans op terugbetaling lager in en verkopen hun bezittingen aan staatsobligaties. De kopers zijn andere beleggers die denken dat doordat de prijs van de obligatie ondertussen is gedaald, het daardoor ontstane hogere rendement het risico wel zal compenseren. Deze kopers nemen daarmee een risico. Met andere woorden, ook nu worden er verliezen geleden maar deze verliezen worden gedragen door particuliere partijen. Hetzelfde geldt voor de winsten. In de krant staat dan wel dat de rente op Griekse staatsleningen sterk is gestegen maar dat betekent dat het rendement op deze leningen is gestegen doordat de prijs van de uitstaande leningen is gedaald. De Griekse overheid hoeft geen cent meer te betalen over de uitstaande schulden. Anders wordt het met nieuw uit te geven staatsobligaties. Daarop zal ze een hogere rente moeten vergoeden, wil ze voldoende beleggers aantrekken.

Speculanten zijn noodzakelijk

Het is voorstelbaar dat alle marktpartijen geen vertrouwen meer in de overheid hebben, zodat nagenoeg niemand de staatsobligaties wil kopen. Dan valt de markt in deze staatsobligaties stil. Om deze weer op gang te krijgen of te houden, is het noodzakelijk dat er marktpartijen zijn die risico’s durven te nemen. Speculanten als Naked short sellers zijn daar voorbeelden van. Ze zijn dus één van de partijen die nodig zijn om de handel gaande te houden.

Ben ik nu een warm voorstander van dergelijke spelers en correctie door de markt? Dat zult U me niet snel en niet in alle gevallen zien schrijven. Door de anonimiteit van de partijen kan een markt soms gemakkelijker corrigeren dan bevriende partijen. Een nadeel van correctie door de markten is echter dat marktpartijen altijd te laat reageren en dan de neiging hebben om te overdrijven in hun (straf)maatregelen. Ook dat hebben we nu weer gezien. Jarenlang heeft men verhoudingsgewijs lage rendementen op de Griekse obligaties geaccepteerd. Pas sinds de kredietcrisis realiseert men zich dat het risico van wanbetaling op een Griekse staatslening groter is dan op een Duitse staatslening. Sindsdien zijn de gevraagde rentes op Griekse leningen sterk gestegen.

Consistent beleid noodzakelijk

Feitelijk hebben Nederland en Duitsland in de jaren tachtig van de vorige eeuw de markt gepropageerd als een scheidsrechter voor het corrigeren van te buitensporig overheidsbeleid. Doordat een deel van de markt voor obligaties laks en inconsistent is, gedraagt de markt zich als een scheidsrechter die tot diep in de tweede helft de kaarten op zak houdt ook al tonen de televisiebeelden dat er grove overtredingen gemaakt worden. En dan plotseling begint hij tegen het einde te wapperen met gele en rode kaarten. Ik heb liever een scheidsrechter die vanaf de aftrap consistent fluit. Omdat , in ieder geval voorlopig, we het met deze scheidsrechter moeten doen, zullen de spelers (de overheden) zich moeten beperken. Pas dan kan er stabiliteit ontstaan. In Europa zal die stabiliserende rol moeten worden ingevuld door de regeringen en parlementen die elkaar eerder corrigeren en de Europese Commissie toestaan gele – want rode heeft ze niet - kaarten uit te delen die wat voorstellen.

Referentie

Baker, A.F.P., 1994, The liberalization of capital movements in Europe, proefschrift Universiteit van Amsterdam.

Te citeren als

Eelke de Jong, “‘Naked short sellers’ zijn niet bron van instabiliteit, lakse overheden wel”, Me Judice, 21 juli 2010.

Copyright

De titel en eerste zinnen van dit artikel mogen zonder toestemming worden overgenomen met de bronvermelding Me Judice en, indien online, een link naar het artikel. Volledige overname is slechts beperkt toegestaan. Voor meer informatie, zie onze copyright richtlijnen.