Pensioenpaniek is te wijten aan nieuwe toetsingsregel

Pensioenpaniek is te wijten aan nieuwe toetsingsregel image
30 jan 2009 |
De Nederlandse pensioenfondsen overwegen de uitkeringen te verlagen. Een dramatische stap, voor het eerst na de Tweede Wereldoorlog. Staat het er echt zo slecht voor met de pensioenfondsen? Nee, meent de Amsterdamse econoom Bernard van Praag. Pensioenen moeten uitgaan van gemiddelden over vele decennia. De dagwaarde als basis van de dekking is hét recept voor kunstmatige instabiliteit.

Het is niet overdreven om te stellen dat velen in Nederland zich zorgen maken over de houdbaarheid van ons pensioensysteem. Twee kernpunten komen het meest in de publiciteit, te weten dekkingsgraad en indexatie.

De dekkingsgraad is de verhouding tussen het vermogen van het pensioenfonds enerzijds en de aangegane pensioenverplichtingen anderzijds. Momenteel wordt een verhouding van ca. 130% prudent geacht. Zakt de dekkingsgraad daaronder, zoals nu naar circa 90%, dan vraagt de toezichthouder DNB aan het pensioenfonds om extra voorzieningen in de vorm van een verhoging van de premiestortingen en/of in de vorm van reductie van de verplichtingen door de reeds ingegane pensioenen alsmede de toekomstige verplichtingen aan nog werkenden te reduceren. In het algemeen denkt men daarbij aan het buiten werking stellen van de indexatie en in noodgeval zelfs aan nominale reducties.

Nu is het Nederlandse pensioenstelsel niet van vandaag of gisteren. Al tientallen jaren functioneren pensioenfondsen in Nederland zonder enige problemen, terwijl er toen ook wel eens iets aan de hand was op de beurs of met het inflatie-tempo, maar slechts de laatste jaren, om precies te zijn na invoering van het wettelijk toezichtkader FTK in 2007, hoort men over problemen. Nu zijn er duidelijk een paar factoren die hiervan de schuld krijgen, nl. de sterk gedaalde beurskoersen en de tendentie van een dalende rente. Alleen al een rentedaling leidt tot een sterke opwaardering van de verplichtingen; bij veel pensioenfondsen leidt een rentedaling van 1% al tot een daling van de dekkingsgraad van circa 15%. En alsof dat nog niet genoeg is, komt dan de dooddoener: de vergrijzing is de schuld, alsof die niet al vanaf 1980 speelt. Het interessante van al deze factoren is dat wij daar niets aan kunnen doen en dat dus niemand de schuld kan krijgen van deze onverkwikkelijke, ja eigenlijk dramatische, ontwikkelingen.

Laat ik hier dan eens een paar andere zaken noemen, die mede of misschien zelfs wel dé oorzaken zijn van de huidige narigheid, en waar we wel wat aan kunnen doen.

In de eerste plaats is de levensverwachting de laatste decennia aanzienlijk gestegen met ca. 2 jaar per decennium en bovendien zijn er veel meer vrouwen gaan werken, die circa 4 jaar langer leven dan mannen. Om dit op te vangen moet het premiepercentage stijgen. Moest er enige decennia geleden nog gemiddeld 6 jaar pensioen betaald worden na 65, nu is het gemiddeld wel 12 jaar. Ik breng daarbij nog niet in rekening dat weinigen meer sterven zonder ooit van hun pensioen genoten te hebben en dat de werkelijke leeftijd, waarop men al of niet met vervroegd pensioen gaat behoorlijk is gedaald. Dit impliceert dat de pensioenpremie over de afgelopen decennia had moeten stijgen met een kwart tot de helft, en ik betwijfel of dit beleid gevolgd is. Natuurlijk merk je niet meteen bij een pensioenfonds met een tijdshorizon van 60 jaar of meer, dat de premies achterblijven, wanneer er maar genoeg jongeren instromen die een gedeelte van de uitkeringen voor hun rekening nemen. Hiermee creëer je natuurlijk wel een soort pyramidesysteem, waarbij de jongste generatie de pineut wordt. Bovendien is er de seculiere geldontwaarding. Tot nu toe is vastgehouden aan de fictie van een pensioen in nominale termen, dat bij overwinsten kon worden geïndexeerd. Nu is het echter een volkswijsheid, ook omarmd door de Europese Centrale Bank (ECB), dat de economie het beste, of althans niet nog slechter, loopt bij een permanente inflatie van 2% per jaar. Dat impliceert dus dat de werknemer bij pensionering, als hij niet geïndexeerd wordt, elk jaar zijn koopkracht met sanctionering van de overheden met 2% ziet teruglopen. Dat is dus in twintig jaar ca. 40%, nog zonder rekening te houden met samengestelde interest. Formeel juridisch schijnt het te mogen, maar het is natuurlijk nooit bij werknemers opgekomen, dat dit ook de staande praktijk zou kunnen worden. Ontsnappingsclausules voor pensioenfondsen waren bedoeld voor acute noodsituaties die men niet tijdig kon incalculeren. Een min of meer permanente bescheiden inflatie kan men wel incalculeren. Het betekent dat men niet van de nominale rente van zeg 4% moet uitgaan maar van een reële rekenrente van 4 minus 2, dat is 2%. Trek daar nog de administratiekosten vanaf, en men komt uit in de buurt van 0%.

Een groot deel van de misère kan worden toegeschreven aan het feit dat men in het verleden premies heeft vastgesteld op basis van een te hoge nominale rekenrente. Moet de inflatie worden verdisconteerd, dan moet men werken met de reële rente, en die ligt een stuk lager dan de marktrente. Overigens heeft men ook de rendementsverwachtingen van het nieuwe vermogensbeheer, niet langer alleen in saaie staatsobligaties en onroerend goed, maar in aandelen, hedgefondsen, en fantasierijke derivaten, veel te hoog ingeschat. Aan het begin van deze ontwikkeling was het voor de pionierende institutionele belegger wel mogelijk om hier blijvend meer in te verdienen dan het gemiddelde marktrendement na correcties voor risico's, maar wanneer alle pensioenfondsen en verzekeringsmaatschappijen zich als een eensgezinde kudde in dezelfde richting begeven, volgt een regressie naar het gemiddelde vermogensrendement. Dit soort instanties is veel te log en heeft te grote vermogens in beheer om 'mean and lean ' van elke financiële top naar een volgende top te springen. Beleggers zijn geen tovenaars. Zij volgen de gemiddelden en soms zelfs dat niet. Het resultaat is dat het langetermijn vermogensrendement niet spectaculair omhoog is gegaan voor pensioenfondsen, maar het risico, zoals dit tot uitdrukking komt in de volatiliteit van de koersen, wel.

En dan tenslotte het effect van de nieuwe FTK-regels, die er grof gezegd op neer komen dat bezittingen en verplichtingen op dagwaarde moeten worden gewaardeerd. Gezien de volatiliteit van beurskoersen en rentevoet is dat een gegarandeerd recept voor kunstmatige instabiliteit. De dekkingsgraad kan binnen een paar maanden zakken van 130 tot 85, terwijl er reëel niets verandert in de portefeuille. Wanneer die fluctuaties leiden tot bruuske (opwaartse) aanpassingen van premies en (neerwaartse) aanpassingen van pensioentoezeggingen voor grote delen van de bevolking, dan krijgt dit zelfs aanzienlijke en morbide macro–economische implicaties. Het werkt destabiliserend op de conjunctuurcyclus.

Over de lange termijn gezien fluctueren beurskoersen en rentes altijd en heftig. De lange termijn gemiddelden, en let wel een pensioenfonds werkt met verplichtingen die zich uitstrekken over vele decennia, veranderen echter slechts heel geleidelijk. Het lijkt dus verstandig de berekening van de dekkingsgraad niet langer te baseren op dagprijzen maar op langlopende voortschrijdende gemiddelden, bijvoorbeeld over een periode van tien of meer jaren. Dit geldt zowel voor de marktrente, als de inflatie, als de beurskoersen.

Uiteraard betekenen deze ingrepen ten aanzien van de te hanteren (voor inflatie gecorrigeerde ) rekenrente en de vervanging van dagwaarden voor inflatie, rente en beurskoersen door langlopende voortschrijdende gemiddelden een majeure verandering van beleid, maar doen we het niet, dan vliegt dit systeem geheid de bocht uit en dat is bij de huidige kermis-caroussel, waarin wij ons helaas bevinden, geen pretje.

* Dit is een uitgebreide versie van het artikel dat verscheen in het NRC Handelsblad van 30 januari 2009.

Te citeren als

Bernard van Praag, “Pensioenpaniek is te wijten aan nieuwe toetsingsregel”, Me Judice, 30 januari 2009.

Copyright

De titel en eerste zinnen van dit artikel mogen zonder toestemming worden overgenomen met de bronvermelding Me Judice en, indien online, een link naar het artikel. Volledige overname is slechts beperkt toegestaan. Voor meer informatie, zie onze copyright richtlijnen.