Voorkom kapen pensioengeld voor ‘de goede zaak’

Maatschappelijk beleggen

Achter het beleggingsbeleid van pensioenfondsen en de maatschappelijke kanten daarvan gaan scherpe beslissingen en grote belangen schuil. Dat blijkt de laatste tijd eens te meer. Daar waar PGGM Wallmart uit de beleggingsportefeuille weert, komen PGGM en ABP in het nieuws met beleggingen in Intertrust, dat zich naar verluidt specialiseert in “fiscale optimalisatie” (Rengers & Van Uffelen, 2013). Van Dijkhuizen (2013) onderzoekt op verzoek van minister Blok en onder wakend oog van het ministerie van Financiën hoe hypotheekportefeuilles van banken zijn over te nemen door pensioenfondsen. En onlangs stelde PvdA-leider Samson dat het pensioenvermogen meer in Nederland moet worden belegd. Velen hebben ideeën over hoe het pensioenvermogen van 1007 miljard (ca. 166% bbp) – bijeengebracht door sociale partners – maatschappelijk verantwoord moet worden belegd.

Ideeën zijn mooi, maar vormen nog geen juridisch geoorloofd, economisch wenselijk, praktisch uitvoerbaar plan. Gebaseerd op Hollanders, Kuiper en van der Zwan (2013) bespreken we toelaatbaarheid en wenselijkheid van maatschappelijk beleggen door pensioenfondsen (zie het artikel voor een volledige referentielijst). Vervolgens schetsen we buitenlandse voorbeelden. Onder maatschappelijk beleggen verstaan wij hier beleggen op grond van niet (uitsluitend) op financieel rendement gerichte doelstellingen. Deze niet financiële doelstellingen worden vaak ingegeven door een algemeen belang zoals milieu, corporate governance, arbeidsomstandigheden, financieel-economische stabiliteit van Nederland, werkgelegenheid, huisvesting, ethiek en duurzaamheid.

Pensioenfondsen maken uiteindelijke keuzes

Maatschappelijk beleggen – voor zover toegestaan – is bovenal een keuze van pensioenfondsen. Regulering van de bij het beleggingsbeleid van pensioenfondsen te wegen belangen is denkbaar. Maar wat niet kan, is dat wordt voorgeschreven in welke activa een pensioenfonds moet beleggen. De Europese pensioenfondsenrichtlijn (richtlijn 2003/41/EG) staat daaraan in de weg. Plannen zoals die van Van Dijkhuizen en Samson daarmee uitsluitend zijn gebaseerd op vrijwilligheid.

Wanneer pensioenfondsen tegemoet zouden willen komen aan andere dan financiële belangen van aanspraak- of pensioengerechtigden, is de toelaatbaarheid daarvan beperkt. Een mandaat van deelnemers die nu juist (ook) maatschappelijke belangen wensen na te streven maakt dit niet anders. Het recht vereist dat pensioenfondsen activa op een zodanige wijze beleggen dat de veiligheid, de kwaliteit, de liquiditeit en het rendement van de portefeuille als geheel is gewaarborgd. Daarmee staan dus financiële belangen voorop.

Maatschappelijke effecten moeten meegewogen

Toch is dit niet het laatste woord. Het doel pensioenuitkeringen te verstrekken kan langs meerdere wegen worden bereikt, waarbij niet ondenkbaar is dat één van deze wegen zich kenmerkt door voorkeuren van deelnemers voor maatschappelijk beleggen. Indien de beleggingsportefeuille als geheel solide blijft, is een door maatschappelijk verantwoordelijkheid ingegeven belegging vanuit juridisch perspectief niet op voorhand verdacht. Echter, ook dan heeft een pensioenfonds duidelijk te maken dat het beleggingsbeleid is gericht op genoemde financiële belangen.

Met dit laatste ontstaat enige wrijving tussen juridische toelaatbaarheid en economische wenselijkheid. Bij het beleggingsbeleid enkel acht slaan op financieel rendement is te eenzijdig, juist vanuit economisch perspectief. Beleggingen hebben immers dikwijls reëel maatschappelijke gevolgen die niet ingeprijsd zijn, zowel voor deelnemers als voor buitenstaanders. Deze effecten zijn reëel en dienen bij een optimale beslissing onverkort meegewogen. Milieuvervuiling is het klassieke tekstboekvoorbeeld, maar men kan ook denken aan arbeidsvoorwaarden van derden (Wallmart), misgelopen belastinginkomsten voor deelnemers in hun hoedanigheid als burger (Intertrust) en macro-economische stabiliteit die burgers tot voordeel is (Van Dijkhuizen).

Het maatschappelijk rendement dient – in zoverre het ten koste gaat van het financieel rendement – dus te worden afgewogen tegen het misgelopen financiële rendement. Zo beperkt het plan Van Dijkhuizen de geografische diversificatie-mogelijkheden van fondsen en zijn de hypotheekportefeuilles niet zonder risico. De afruil tussen maatschappelijk en financieel rendement dient – vanuit economisch perspectief – te worden gemaakt op grond van voorkeuren van begunstigden. Pleidooien voor maatschappelijk beleggen dienen dan ook te expliciteren welke preferenties van begunstigen nu kennelijk niet gevolgd worden.

Wensen van deelnemers

Het negeren van preferenties van begunstigden kan daarbij het gevolg zijn van inadequate interne governance, waarvoor meerdere oorzaken zijn.

Verkeerde prikkels : de belangen van het bestuur kunnen afwijken van die van belanghebbenden. Zo kunnen bestuurders uit carrièreoverwegingen beleggingen of uitvoeringscontracten gunnen aan potentiële toekomstige werkgevers. Ook kunnen financiële prikkels voor het bestuur (of de uitvoeringsorganisatie) aanzetten tot risicovol beleggen (Bebchuk en Spamann 2009). Omgekeerd kunnen bestuurders, uit overtuiging of uit publicitaire overwegingen, te veel gericht zijn op maatschappelijk beleggen, of kan het fonds “gekaapt” worden door een (mediagenieke) belangengroep en zich te veel naar diens wensen voegen.

Uitbesteding : veel pensioenfondsen besteden meerdere zaken uit, zoals vermogensbeheer, beleggingsadvies, risicomanagement, administratie en intern toezicht. Bij 90,5% van de fondsen is beheer van minstens 30% van het vermogen uitbesteed en bij 83,7% van de fondsen is de administratie uitbesteed (Zie DNB-website). Hierdoor ontstaat een keten van principal-agentrelaties. Bij extern advies ontbreekt soms kritische evaluatie en zelfstandige afweging. Hierdoor ontstaat het risico dat adviseurs en beheerders feitelijk het beleid bepalen.

Informatie : bestuurders kunnen alleen de voorkeuren van deelnemers volgen als deze bekend zijn. De voorkeuren zijn echter niet op voorhand bekend en deelnemers kunnen deze in de huidige governance (verplichtstelling en indirecte zeggenschap) ook niet op directe wijze te kennen geven. Adequate belangenbehartiging vergt dat een fonds de voorkeuren van deelnemers nagaat. Frijns et al. (2010, p. 5) stellen te dien aanzien: “het bestuur van het fonds dient na te gaan wat de houding van de deelnemers van het fonds en van de bijdragende werkgevers is betreffende duurzaamheid. Dit dient vervolgens het uitgangspunt te vormen voor het risico- en beleggingsbeleid.”

Vormgeving maatschappelijk beleggingsbeleid

Tot slot, de kwestie hoe – indien geoorloofd en gewenst – maatschappelijk beleggingsbeleid vorm te geven. Nuttig is het op te merken dat Nederlandse pensioenfondsen reeds enigszins met maatschappelijke effecten rekening houden. Een bekend voorbeeld is de publieke discussie in 2007 over clusterbommen, gevolgd door een wettelijk verbod op zulke beleggingen. Ook stellen Nederlandse pensioenfondsen zich actief op als aandeelhouders om de interne governance van grote bedrijven te verbeteren. In 2011, bijvoorbeeld, hielden diverse pensioenfondsen dialogen met bedrijven als BP (olieramp in de Golf van Mexico), TEPCO (kernramp bij Fukushima), en Samsung Electronics (slechte arbeidsomstandigheden bij toeleveranciers). Voornoemd uitsluiten van Wal-Mart door PFZW en PGGM was het gevolg van het stuklopen van een dialoog met het management van de retailer op het gebied van arbeidsrelaties.

Nederlandse pensioenfondsen doen evenwel in beperkte mate aan insluiting van “maatschappelijk gewenste” beleggingen. Juist deze benadering wordt elders wel toegepast. Een voorbeeld van geëngageerd beleggen is het Duitse pensioenfonds Metallrente. Dit Pensionsfonds, in 2001 opgericht door werkgevers en vakbond IG Metall in de metaal- en elektro industrie, hanteert een best-in-class-benadering in haar beleggingsbeleid. Via de Dow Jones Sustainability Indices worden bedrijven die zich houden aan ESG-criteria geïdentificeerd zonder ex ante bepaalde sectoren uit te sluiten. Het fonds belegt, bijvoorbeeld, niet alleen in de beste autobedrijven, maar ook in de beste bedrijven in de olie-industrie (Karch 2008). Het fonds heeft ervoor gekozen om niet een actief uitsluitingsbeleid te voeren, omdat dit té arbeidsintensief zou zijn en belangenconflicten met de aangesloten werkgevers kon opleven (ibid.).

Ook Amerikaanse pensioenfondsen bedienen zich van doelbeleggingen, bijvoorbeeld in de eigen sector t.b.v. werkgelegenheid (cf. AFL-CIO Housing Investment Trust 2012). Ook vertegenwoordigen Amerikaanse pensioenfondsen de belangen (betere arbeidsvoorwaarden) van hun deelnemers via aandeelhoudersvergadering, dikwijls in samenwerking met de vakbeweging (Van der Zwan 2011).

Tot slot

Pleidooien voor maatschappelijk beleggen zijn wellicht sympathiek, maar verdienen een gedegen onderbouwing. Het wegen van rendement of ideële doelstelling is namelijk niet het enige dat partijen te doen staat. Een onderbouwing mist dikwijls en dit komt de overtuigingskracht van deze pleidooien niet altijd ten goede.

Referenties

Algemeen Dagblad, “Pensioenfondsen willen investeren in economie,” 2 juli 2013.

Hollanders, D.A., Kuiper, S. en N. van der Zwan (2013), Maatschappelijk gemotiveerd beleggingsbeleid van Nederlandse pensioenfondsen , TPEdigitaal, 7(3), pp. 82-101.

NRC Handelsblad, “PFZW belegt niet meer in tabak,” 1 juli 2013.

Rengers, M & X. van Uffelen, “Waar Spiderman en Bono hun belasting ontwijken”, De Volkskrant 8 juni 2013.