Sterke euro weerspiegelt vooralsnog kracht van de ECB

Stagflatiespook

Elke grote crisis richt schade aan. Een deel van die schade is tijdelijk, maar een deel is langdurig of zelfs permanent. Het wegvallen van economische groei is een goed voorbeeld van tijdelijke schade. Veel ernstiger is de erosie van de onafhankelijkheid van de centrale banken die de laatste jaren heeft plaatsgevonden. De kans is groot dat dat voorgoed is. In de jaren zeventig kreeg de Westerse wereld te maken met een fenomeen dat tot dat moment voor onmogelijk werd gehouden: de economische groei nam af, terwijl tegelijkertijd de inflatie snel opliep.

Onafhankelijkheid groot goed

Duitsland slaagde er wél in om de inflatie relatief laag te houden in die periode. De verklaring werd al snel gezocht in de bijzondere positie die de Bundesbank in de praktijk had. De centrale bank was namelijk de facto onafhankelijk van de Duitse politiek. Vervolgens ontstond een mondiale golf waarin het ene na het andere land zijn centrale bank onafhankelijk maakte. Met als gevolg dat de inflatie begon te dalen.

In de decennia daarna was de verleiding voor overheden om de centrale bank onder druk te zetten betrekkelijk gering. De economische groei was hoog, wat onder meer betekende dat de overheidsinkomsten hoger uitvielen dan geraamd en overheidsuitgaven lager uitkwamen. Daarbij was geld lenen was voor de overheden geen enkel probleem. Overheden hadden de geldpersen van hun centrale banken niet nodig.

Crisis maakt politiek bemoeizuchtig

Sinds 2008 is dat ingrijpend veranderd. In een omgeving van lage groei of zelfs recessie wordt de geldpers van de centrale bank ineens een erg aantrekkelijk alternatief voor belastingverhogingen en bezuinigingen. Geen wonder dat de overheden in de ontwikkelde landen sinds het begin van de crisis de politieke druk op de centrale banken hebben opgevoerd. Het begrotingsbeleid is dominant geworden, het monetaire beleid kreeg een dienende rol.

De Japanse centrale bank is het meest recente voorbeeld van een belangrijke Westerse centrale bank die de wensen van de eigen overheid inwilligt. De Japanse minister-president Shinzo Abe eiste simpelweg van de centrale bank dat zij onbeperkt staatsobligaties zou opkopen, net zolang tot de inflatie zou zijn opgelopen tot 2%. Feitelijk is de Japanse centrale bank hiermee een onderdeel van de overheid geworden. Dichter bij huis zien we iets soortgelijks in Groot-Brittannië. De Bank of England koopt bijna iedere staatsobligatie die de Britse regering uitgeeft. Dit tegen een achtergrond waarin de Britse inflatie gedurende een lange tijd ruim boven 4% lag met redelijk langdurige uitschieters tot zelfs boven de 5%. Dit terwijl het de wettelijke opdracht van de Bank of England is om de inflatie rond de 2% te houden, met 3% als het ultieme plafond. In de VS koopt de Fed eveneens het leeuwendeel van de nieuw uitgegeven staatsobligaties van de Amerikaanse overheid en financiert daarmee in feite het Amerikaanse begrotingstekort.

Alle drie genoemde centrale banken zondigen tegen het heiligste gebod van de centrale banken, namelijk dat zij geen begrotingstekorten van de overheden zullen financieren. Maar het is te simpel om dit te zien als een nieuw fenomeen. De centrale banken in Japan, Groot-Brittannië en de Verenigde Staten zijn in de praktijk nooit echt onafhankelijk geweest.

Bemoeizucht wettelijk verankerd

Iedereen die de moeite neemt de wetboeken door te bladeren waarin de positie van de centrale bank is geregeld, komt daar al snel achter. Neem de wet op de Japanse centrale bank. Hoewel zij sinds 1997 formeel onafhankelijk is, is dat in de praktijk nauwelijks te zien. Geen wonder, want volgens de genoemde wet (artikel 4) moet ‘de centrale bank altijd nauw contact onderhouden met de regering en voldoende overleggen over economische vooruitzichten om er zo voor te zorgen dat zijn beleid en het economische beleid van de regering in harmonie verkeren’. Een heleboel mooie woorden: als centrale bank mag je doen alsof jij over het rentebeleid gaat, maar zonder goedkeuring van de regering mag je niets.

In de Verenigde Staten is de taakomschrijving van de Fed met een simpele meerderheid in het parlement te wijzigen. Alleen al het feit dat dit zo gemakkelijk kan, is genoeg om voor een bijzonder coöperatieve opstelling van de Fed te zorgen. De Fed willigt tegenwoordig heel opzichtig de wensen van politici in.

De Britse centrale bank is onafhankelijk zolang alles in de economie van een leien dakje gaat. Komt de economie in zwaar weer, dan kan het Britse ministerie van Financiën, op basis van artikel 19 van de wet op de Britse centrale bank, de bank altijd opdragen maatregelen te nemen ‘als dat vereist is door het publieke belang of extreme economische omstandigheden’. In naam van dat 'publieke belang' kunnen politici verregaande bevoegdheden naar zich toetrekken.

ECB op papier onafhankelijk

De Europese Centrale Bank (ECB) is op papier de meest onafhankelijke centrale bank in de wereld. De wet die de onafhankelijkheid van de ECB regelt, is onderdeel van het Verdrag over de Europese Unie. Dit betekent dat die wet alleen veranderd kan worden als álle EU-lidstaten ermee instemmen. Dit geeft de ECB een prima schild tegen de politieke druk. Maar de ECB heeft van dat schild geen gebruik gemaakt en sinds 2008 haar onafhankelijkheid te grabbel gegooid. De reden hiervoor moeten we intern zoeken. De ECB is de enige EU-instelling waar de regel ‘een man/vrouw (lees land), één stem’ geldt. De ECB doet niet aan stemmen met gekwalificeerde meerderheid, de omvang van hun economie of het aantal inwoners spelen geen rol.

… maar praktijk leert anders

Dit zorgt ervoor dat de centrale bankiers uit landen waar de centrale bank traditioneel, de jure of de facto, onderdeel is geweest van de overheid, de overhand hebben in het bestuur van de ECB. Zij vinden het normaal dat het rentebeleid ondergeschikt is aan het begrotingsbeleid. Tot 2008 speelde dit in de praktijk geen rol omdat het bestuur van de ECB alle besluiten gezamenlijk nam. Er werd bijna nooit gestemd. Maar na 2008 werd stemmen de regel. Vandaar dat de ECB nu meer weg heeft van de Banca d’Italia dan de Bundesbank. Het spreekt boekdelen dat twee ervaren rotten in het vak, de Duitsers Axel Weber en Jürgen Stark, hun hoge posities bij de ECB hebben opgegeven.

Relatief gezien is de ECB echter nog het meest onafhankelijk. Dit zien we duidelijk in de huidige mondiale 'valuta-oorlog'. Terwijl de Japanse yen, de Amerikaanse dollar en het Britse pond door het beleid van de nationale centrale banken verzwakken, wordt de euro steeds sterker. Het is geen toeval dat de beleidsrente van de ECB de hoogste is van alle belangrijke centrale banken en dat de bank niet onbeperkt staatsobligaties opkoopt van de eigen overheden.

Inflatiegevaar ligt op de loer

Onafhankelijke centrale banken zijn er bijna niet meer. Het feit dat de inflatie in veel Westerse landen sinds 2009 behoorlijk is gestegen, ondanks de zeer lage groei en twee recessies in het Westen, kan erop wijzen dat de financiële markten anticiperen op deze fundamentele verandering in het financieel-economisch landschap. Als onafhankelijkheid van de centrale banken inderdaad cruciaal is voor prijsstabiliteit op de middellange termijn, dan is ook het tijdperk van lage inflatie voorbij.

* Dit essay verscheen eerder in het Financieele Dagblad van 23 februari 2013.