Hoe de ECB en Europese investeringsbank Europa vlot kunnen trekken

Inflatiedoelstelling

Recentelijk heeft Mario Draghi, president van de Europese Centrale Bank (ECB), gesteld dat beleidsmakers zonder verder uitstel de inflatie in de eurozone omhoog moeten brengen in de richting van haar beleidsdoelstelling van 2 procent. Op dit moment zakt het Europese inflatietempo weg naar 0 procent. In de eerste maanden van 2015 zal het prijspeil in de eurozone zelfs dalen. Wij zijn het met Draghi eens. Tegelijkertijd denken wij echter dat de ECB nog niet de meest optimale route heeft gevonden om de inflatie omhoog te brengen. 

Niet blind opkopen staatsobligaties

Naar onze mening moet de ECB niet overgaan tot het opkopen van overheidsobligaties van landen in de eurozone als deel van een traditioneel programma van monetaire verruiming (Quantitative Easing). Deze actie zal waarschijnlijk slechts tot nieuwe financiële bubbles zal leiden zonder duidelijk hogere economische groei te creëren. De ECB kan beter obligaties gaan opkopen tot een bedrag van 1000 miljard euro die worden uitgegeven door de Europese Investeringsbank (EIB). De EIB kan met de aldus verkregen middelen grootschalig nieuwe infrastructuurprojecten in de eurolanden financieren.

Groeistimulans gezocht

De eurozone heeft dringend behoefte aan een groeistimulans. Vele internationale organisaties, waaronder het Internationaal Monetair Fonds en de OESO, hebben aanbevolen tot een forse investeringsimpuls in de Europese infrastructuur. Daarbij moet het gaan om publieke investeringen die ook het groeipotentieel van de Europese economie versterken. Denk bijvoorbeeld aan bruggen, transportinfrastructuur, duurzame energie, electriciteitsnetwerken, ICT-netwerken en hoogwaardig onderwijs en onderzoek. Door de slechte staat van de overheidsfinanciën in de meeste landen in de eurozone hebben deze landen helaas nauwelijks ruimte om deze publieke investeringen te verrichten. Duitsland, en tot op zeker hoogte ook Nederland, hebben die begrotingsruimte overigens wel maar lijken vooralsnog niet genegen om tot een publieke investeringsimpuls over te gaan.

Plan Juncker te mager

Jean-Claude Juncker, voorzitter van de Europese Commissie, heeft onlangs voorgesteld om een fonds onder auspiciën van de EIB op te richten, waaruit met een kapitaalsbasis van 21 miljard euro aan Europees belastinggeld via het aantrekken van fondsen bij private beleggers voor een bedrag van ruim 300 miljard euro aan nieuwe infrastructuurprojecten zou kunnen worden gefinancierd. Dit plan is een belangrijke stap in de goede richting maar lijkt ons wat betreft de omvang te mager. Bovendien vermindert het plan-Juncker niet echt het risico van deflatie in de eurozone. Afwenden van het deflatoire scenario vereist immers een substantiële, monetair gefinancierde groei-impuls.

EIB als tussenschakel

Ons voorstel om de ECB door de EIB uitgegeven obligaties te laten opkopen, waarbij de opbrengsten zullen worden gebruikt om projecten in de Europese infrastructuur te financieren, heeft drie duidelijke voordelen.

Ten eerste zal een investeringsimpuls van 1000 miljard euro in de nabije toekomst de vraag in de economie stimuleren en de werkloosheid naar beneden brengen. Belangrijk is dat alleen al de aankondiging van zo’n substantiële economische impuls een positieve invloed zal hebben op het vertrouwen in de economie van zowel consumenten als bedrijven. Dit vergroot de kans dat zij meer gaan consumeren en investeren.

Ten tweede zullen hogere, gerichte investeringen in de Europese infrastructuur de aanbodzijde van de economie versterken, waardoor de concurrentiekracht en het groeipotentieel van Europa op de langere termijn wordt versterkt.

Ten derde zal de aankondiging van een omvangrijke monetaire impuls die, anders dan QE, daadwerkelijk in bestedingen zal neerslaan en die het balanstotaal van de ECB op termijn zal verhogen van zo’n 2000 tot 3000 miljard euro, de inflatieverwachtingen voor de langere termijn verhogen. De neerwaartse beweging van inflatieverwachtingen zal worden gekeerd waardoor het risico op een deflatoir scenario in de eurozone aanzienlijk wordt ingeperkt. Deze eliminatie van de deflatiedreigingspook zal het vertrouwen en economische groei positief beïnvloeden.

Grenzen van mandaat ECB

Het moge duidelijk zijn dat ons voorstel geen pleidooi is voor monetaire financiering van lopende overheidsuitgaven van landen in de eurozone. Wel worden met het opkopen van EIB-obligaties de grenzen van het mandaat van de ECB opgezocht, hetgeen de ECB de afgelopen jaren al meerdere malen heeft gedaan.

Een aantal economen heeft hun bezorgdheid geuit over het mogelijk inflatoire gevaar van een substantiële monetaire verruiming. In normale tijden hebben zij zeker een punt, maar naar onze mening gaan zij volledig voorbij aan de huidige inflatiedreiging. De eurozone zal binnenkort worden geconfronteerd met prijsdalingen en het gevaar van een echte deflatie ligt op de loer. Deflatie heeft aanzienlijke negatieve gevolgen voor de houdbaarheid van schulden en economische groei. En alhoewel de economische situatie in een aantal Zuideuropese landen geleidelijk verbetert, blijven de perspectieven voor teveel werklozen in Europa uitzichtloos gedurende teveel jaren. In zo’n geval is er slechts een enkele remedie: een sterke groei-impuls.

Tijd voor grand deal

Ons voorstel dient te worden gezien als deel van een groter pakket waarin, als deel van een grand deal, landen zoals Frankrijk en Italië zich committeren aan een gedetailleerde agenda van implementatie van structurele hervormingen in hun economieën, met name van de arbeidsmarkten en dienstensectoren. Zonder zo’n door de parlementen van deze landen vooraf te accorderen programma van hervormingen zou de EIB niet bereid moeten zijn om investeringen in de infrastructuur in deze landen te financieren.

Het gevaar van deflatie in de eurozone mag niet langer worden onderschat. De negatieve economische en sociale gevolgen van een tijdperk met dalende prijzen zijn daarvoor te groot. Het is de hoogste tijd voor actie.

^{* Dit artikel is een uitgebreide versie van een artikel dat is gepubliceerd door OMFIF en door het Financieele Dagblad van 7 januari 2015.}