We worden alweer gewaarschuwd voor inflatie

Standpunt DNB

Gaat de ECB door met haar opkoopprogramma, dan zal inflatie de kop opsteken. Dat is de boodschap waar Klaas Knot van de Nederlandsche Bank voor waarschuwt. De vraag is echter op basis van welke economische analyse hij tot dit oordeel komt. Hij heeft meerdere malen zijn enthousiasme getoond over het tekstboek ''Het Moderne Geldwezen, deel III: De Geldtheoriemonetaire economie'', waaruit hij aan de universiteit van Groningen onderwezen werd.

Nu wil het geval dat ik eind jaren zeventig en begin jaren tachtig aan deze universiteit  colleges monetaire economie heb gegeven. Zijn favoriete boek bleek een aantal serieuze gebreken te vertonen. Zoals dat voor bijna alle macro-economie boeken in het Westen geldt, is er eigenlijk maar één benadering die behandeld wordt: de neoklassieke economie. Zelfs in het hoofdstuk over de post-keynesiaanse analyse wordt gewerkt met een neoklassieke analyse. Macroprijzen worden hier verondersteld star te zijn, met cyclische werkloosheid tot gevolg. En dan te weten dat Keynes zorgvuldig heeft aangetoond dat flexibele prijzen in een depressie desastreuze effecten hebben op de werkgelegenheid. Daarom pleitte hij voor stabiele macroprijzen – een belangrijk verschil met starre prijzen. Duitse (en Nederlandse) monetaire kringen blijken ook na de langdurige depressie van de jaren ’10 geen studie te maken van Keynes – en dat blijft ons opbreken. Ik ken niemand die nu nog, in informele situaties, het bezuinigingsbeleid verdedigt. Maar de tekstboeken blijven onveranderd. De nieuwe lichtingen die op de markt komen kunnen nu niet profiteren van lessen die we kunnen leren van onze fouten. Pluralisme is nog steeds taboe.

Beslissing opkoopprogramma

Knot bereidt zich voor op de komende herfstvergadering van de ECB. Dan wordt er besloten of de opkoopprogramma’s stopgezet of voortgezet worden. Een antwoord op deze vraag is afhankelijk van een goede analyse van de situatie. In de huidige periode van onzekerheid hebben banken ruime liquiditeit en een hoge solvabiliteit nodig, hetgeen nu niet het geval is. Het opkoopprogramma steunt dit. Om te voorkomen dat over een aantal jaren de liquiditeit massaal wordt ingezet om bestedingen te financieren, moeten met name de banken een hoge verplichte kasreserve aanhouden.

Meten van inflatie

De onzekerheid maakt het ook onmogelijk om het beleid te kwantificeren met behulp van econometrische modellen. Hier komt nog bij dat tal van empirische indicatoren nogal ruwe schattingen zijn van wat er theoretisch wordt bedoeld met bepaalde grootheden. Zo is de prijsindex van consumptiegoederen een zeer grove maatstaf voor inflatie. Ter illustratie hiervan kan het volgende voorbeeld dienen. Stel dat ter financiering van de groei in volume en kwaliteit van de gezondheidszorg de btw wordt verhoogd. Dit leidt tot een stijging van de empirische indicator, maar dat is natuurlijk geen teken van inflatie. Hetzelfde geldt voor het werkloosheidscijfer. De definitie is een paar jaar geleden nog sterk veranderd om internationale vergelijkbaarheid mogelijk te maken. Het CBS stelde dat de oude berekening veel beter paste bij de Nederlandse cultuur. Met andere woorden, hoezo vergelijkbaarheid?

De nieuwe lichtingen die op de markt komen kunnen nu niet profiteren van lessen die we kunnen leren van onze fouten. Pluralisme is nog steeds taboe.

Er zijn ook variabelen waarvoor geen empirische indicator bestaat, zoals bijvoorbeeld de gevraagde hoeveelheid kasgeld, en de mate van depressie. Beide zijn erg belangrijk om te zien of een bepaalde stijging van de hoeveelheid geld in omloop een bedreiging vormt of juist niet. Het laatste half jaar is de liquiditeit in de eurozone met 3% gestegen (M2, M3). Is dat veel of is dat weinig? Gezien de huidige onzekerheid lijkt me dat dit geen bedreiging vormt. De monetaire literatuur van de laatste 70 jaar laat zien dat in perioden van instabiliteit geen proportioneel verband is tussen geldhoeveelheid en inflatie – met andere woorden een ontkenning van de belangrijkste monetaristische stelling. Een volgend probleem is de bijna onmogelijkheid om een empirische indicator te vinden van de natuurlijke interestvoet – dat is de rente op de kapitaalmarkt in evenwicht. De media spreken voortdurend over de te lage interestvoet, maar academische economen hebben daar geen bewijs voor. Een laatste voorbeeld van problematisch taalgebruik is het begrip recessie. De internationale literatuur spreekt van recessie indien twee achtereenvolgende kwartalen negatieve groei laten zien. Dat betekent dat een economie die van 14 naar 6% groei daalt, nog lang niet in een recessie zit (China van een aantal jaren geleden). Maar als politici uit milieuoverwegingen een groei van -1% beogen, komen de macro-economen in opstand – dat is recessie!

Conclusie

Mijn conclusie is dat door een gebrekkige universitaire opleiding, en een aantal problematische empirische indicatoren, het niet mogelijk is om in de huidige tijd van onzekerheid een politiek van ‘fine tuning’ te voeren. Ruim beleid en strakkere normen op het gebied van liquiditeit en solvabiliteit van banken lijkt vooralsnog het beste.