Met 4,9% is de inflatie in november onverwacht sterk gestegen, zo bleek vorige week. Maar niets wijst erop dat de ECB in 2022, naast het uitfaseren van het obligatie-opkoopprogramma, ook de rente zal verhogen.
Toelichting van een ECB-duif
Een van de minder rigoreuze inflatiebestrijders bij de ECB, Fabio Panetta, legde onlangs aan de hand van de Western ‘The good, the bad and the ugly’ uit waarom. Volgens deze duif binnen de ECB- raad is er nauwelijks sprake van ‘goede inflatie’, dat wil zeggen: inflatie die binnenlands veroorzaakt wordt doordat de economie op volle toeren draait bij volledige werkgelegenheid. Bij ‘goede’ inflatie zijn renteverhogingen op z’n plaats.
Op dat punt is de eurozone- economie volgens Panetta nog niet aanbelandt. De Italiaan wijst erop dat de vraag naar goederen en vooral naar diensten in de eurozone wel stijgt, maar nog niet terug is op het pre-corona niveau. Als de ECB op korte termijn de rente optrekt, zou dat de terugkeer naar potentiële groei en volledige werkgelegenheid verstoren, zo stelde hij.
Slechte inflatie
Volgens Panetta is de huidige inflatieversnelling tijdelijk. Stijgende importprijzen, vooral van brandstoffen en andere grondstoffen, zijn verantwoordelijk voor het leeuwendeel van de inflatiestijging. Ook pandemie-gerelateerde verstoringen in de productieketen spelen een rol, zo benadrukte hij. Dit soort ‘cost push’ inflatie noemt Panetta ‘slechte inflatie’. De ECB verwacht dat die volgend jaar wegebt. Tel daar bij op dat het bij de inflatie van dit jaar ook gaat om ‘normalisering’ van de prijzen, omdat sommige prijzen vorig jaar diep wegzakten door de krimp van de economie. Het is duidelijk waar de ECB-stelling vandaan komt dat de inflatie tijdelijk is en waarom een meerderheid in de ECB-raad de rente voorlopig niet wil verhogen. Daarnaast drijft ook de 3% daling van de handelsgewogen eurokoers dit jaar de inflatie op - ook geen ‘goede inflatie’.
Als we het monetaire beleid nu aanscherpen, heeft dat over 18 maanden effect op de inflatie. Dan zal volgens onze prognose de inflatie alweer gedaald zijn.
ECB-president Lagarde onderstreepte deze week nogmaals het ECB-punt dat de inflatie tijdelijk is. ‘Als we het monetaire beleid nu aanscherpen, heeft dat over 18 maanden effect op de inflatie. Dan zal volgens onze prognose de inflatie alweer gedaald zijn.” Ze stelde dat rentestijging ongewenste werkloosheidsstijging zou opleveren.
De ECB-raad, met name de minder rigoreuze inflatiebestrijders daarbinnen (ook wel ‘duiven’ genoemd), vrezen dat de rente te snel wordt opgehoogd. De markt daarentegen prijsde na de stijging van de inflatie in aanloop na de vorige rentevergadering al een renteverhoging in voor eind 2022, er blijkbaar vanuit gaande dat een renteverhoging ook in de ogen van de ECB nodig zou zijn om de middellange termijn inflatiedoelstelling van 2% te kunnen bereiken. Het kostte Lagarde de nodige moeite om die verwachting van de markt bijgesteld te krijgen in de dagen na de ECB-vergadering.
Lelijke inflatie
Het gevaar is dat als de inflatie toch langer boven de doelstelling van 2% blijft liggen, de inflatieverwachtingen bij vakbonden kunnen toenemen en de looneis vervolgens oploopt. Als die eis binnengehaald wordt, wat gezien het sterker dan verwachte herstel van de arbeidsmark niet uitgesloten kan worden, ligt het scenario van ‘lelijke inflatie’ op de loer. Dat wil zeggen een situatie waarin een loonprijsspiraal de ECB op termijn noopt om de rem dieper en abrupter in te trappen dan wanneer ze nu rustig, stapje voor stapje, de rente optrekt.
Kader 1. Loonprijsspiraal vorige eeuw
|
De jaren zeventig van de vorige eeuw hebben in Europa laten zien dat een loonprijsspiraal voor de economie ontwrichtend uit kan pakken. Aanleiding waren de olieprijsschokken van 1973-74 en 1979-80. De scherpe prijsstijging van het zwarte goud leidde tot hogere looneisen en dito loonstijgingen. Vervolgens rekenden veel bedrijven deze kostenstijging door in hun afzetprijzen, wat daarna opnieuw tot hogere looneisen leidde. Zo ontstond een loonprijsspiraal.
Europese ondernemers die hun producten op wereldmarkten moesten afzetten, zagen hun concurrentiepositie verslechteren en konden daarom op den duur deze kostenverhoging niet meer (geheel) doorrekenen aan hun klanten. Dalende winstmarges waren het gevolg. Dat zorgde voor minder investeringen en dus minder werkgelegenheidsgroei. Wat in eerste instantie als tijdelijke inflatieverhoging werd gezien, veranderde zodoende in een lang aanhoudende hoge inflatievoeten.
De loonprijsspiraal komt vooral makkelijk op gang in landen waar niet onderhandeld hoeft te worden over aanpassing van de lonen aan de stijging van de consumentenprijzen, omdat hogere consumentenprijzen automatisch tot hogere lonen leidden. In België bijvoorbeeld bestaat dit systeem van automatische prijscompensatie tot op de dag van vandaag. In Nederland werd van deze CAO bepaling, onder druk van de massawerkloosheid, afscheid genomen met het Akkoord van Wassenaar (1982). Arbeidstijdverkorting werd overeengekomen in ruil voor het afschaffen van de automatische prijscompensatie. In de praktijk kwam dat neer op loonkostenmatging.
Veertig jaar later bestaat de automatische prijscompensatie in België nog steeds en heeft de FNV aangekondigd herinvoering ervan in Nederland in 2022 te willen realiseren. Bij de snelle stijging van de inflatie, zou dat, tegen de achtergrond van stevige krapte op de arbeidsmarkt, tot forse loonkostenstijgingen kunnen leiden. Vooralsnog zijn de loonstijgingen echter beperkt. Dat komt deels omdat loonontwikkelingen historisch gezien zo’n anderhalf tot twee jaar achterlopen op de ontwikkeling van de economie De gemiddelde looptijd van een CAO, die bijna twee jaar bedraagt, is één van de verklaringen hiervoor.
|
Ondanks hinder van de corona-opleving in het huidige en komende kwartaal, vooral voor sectoren als de horeca en cultuur, is het waarschijnlijk dat de economie komend jaar blijft groeien. Aangezien de inflatieversnelling in de eurozone langer aanhoudt dan eerder gedacht zal deze in 2022 minder dalen dan eerder verwacht mocht worden. Dat zou de ECB wel eens kunnen dwingen de rente eerder te moeten verhogen dan tot nu toe gedacht.
Raoul Leering schrijft deze column op persoonlijke titel. De columns zijn op geen enkele wijze bedoeld als beleggingsadvies. Deze bijdrage verscheen reeds in De Financiële Telegraaf.
Te citeren als
Raoul Leering, “Column: Good, bad and ugly inflation”,
Me Judice,
10 december 2021.
Copyright
De titel en eerste zinnen van dit artikel mogen zonder toestemming worden overgenomen met de bronvermelding Me Judice en, indien online, een link naar het artikel. Volledige overname is slechts beperkt toegestaan. Voor meer informatie, zie onze copyright richtlijnen.
Afbeelding
Door '
Nick'