Kwantitatieve verruiming: bazooka of boemerang?

Opkoopprogramma ECB

Op 22 januari heeft Mario Draghi als president van de Europese Centrale Bank (ECB) bekend gemaakt dat de ECB staatsobligaties gaat opkopen. Eindelijk heeft hij de bazooka van stal gehaald. Het doel hiervan is de inflatie omhoog te krijgen tot in de buurt van 2%. In december was de inflatie door de dalende olie- en voedselprijzen zelfs negatief. Het aankoopprogramma ziet er als volgt uit. In maart start het Eurosysteem met de aankoop van in euro genomineerde obligaties van Europese instellingen en nationale overheden. Net als voorheen worden deze in de secundaire markt gekocht. De aan te kopen obligaties moeten door de rating bureaus als investering gewaardeerd zijn. Obligaties van landen met een programma van de Europese Unie en het Internationaal Monetair Fonds moeten aan extra eisen voldoen, die nader worden bepaald. De directie van de ECB zal een en ander coördineren om de eenheid van beleid te bewaren, terwijl de uitvoering grotendeels bij de nationale centrale banken ligt. Twaalf procent van de aankopen hebben betrekking op obligaties van EU-instellingen. De rest op die van de nationale overheden. Men koopt van elke overheid naar rato van het aandeelhouderschap van het land in de ECB. DE ECB houdt 8 procent van deze aankopen en draagt op die manier het risico op 20 procent van de totale aankopen. Het risico op de resterende 80 procent wordt door de verschillende nationale centrale banken gelopen. Dus de De Nederlandsche Bank loopt het risico op verlies van de aankoop van de staatsobligaties van de Nederlandse staat en niet op die van Spanje.

Vraagtekens

Wat moeten we van de maatregelen vinden? Wat valt er van te verwachten? Allereerst een kritiekpunt dat vooral vanuit de Noordelijke landen vaak wordt gehoord. Het programma verlaagt feitelijk de rente op staatsobligaties en neemt daarmee de prikkel weg om te hervormen. Dit bevoordeelt de Zuidelijke landen, en is in de ogen van de critici ongewenst. Het lijkt op het eerste gezicht een heel plausibel redenering maar in mij ogen is het een zeer explosief argument. In feite komt het namelijk neer op: ”laat de markt hun maar vertellen dat ze fout zitten”. Dit is vaak een gevaarlijke strategie gebleken. Het is bijvoorbeeld in de tijd van Soeharto gebruikt door zijn politieke tegenstanders. Zij vonden de plannen voor de bouw van een eigen Indonesische vliegtuigindustrie en auto-industrie veel te riskant, maar durfden niet al te hard tegen Soeharto en zijn beschermeling Habibie in te gaan. Het verhaal gaat dat ze daarom voorstelden het internationale kapitaalverkeer vrij te laten. In de Azië-crisis heeft men geweten wat de sociale en financiële gevolgen van vrij kapitaalverkeer zijn. Financiële markten zijn grillig en kunnen disciplinerend werken voor degenen waar je niets mee te maken hebt, maar werken als een boemerang in het geval er wel verbanden zijn. In Europa zijn we ondertussen te veel met elkaar verbonden om elkaar te disciplineren via een anonieme markt. De verantwoordelijken - de verschillende regeringen en de Europese Commissie - ontkomen er niet aan zelf hun verantwoordelijkheid te nemen en landen tot hervormingen aan te zetten.

Geen uitstraling eenheid

Een hieraan gerelateerd probleem is dat de financiële markten bij tijd en wijle de indruk hebben dat sommige landen (met name Griekenland) weleens de eurozone zouden willen verlaten. Politici vanuit alle landen geven aan dat ze dat niet willen of in ieder geval niet verstandig vinden. Toch leidt de mogelijkheid telkens weer tot speculatie op de financiële markten. Als men in het eurogebied breed van mening is dat het verstandig is de huidige groep bij elkaar te houden dan moet men eenheid uitstralen. Dit geldt vooral voor de politici. Zij zouden nu eindelijk het feit onder ogen moeten zien dat de schuld van Griekenland te hoog is geworden en publiekelijk moeten aangeven dat men er collectief voor zal zorgen dat de schuld beheersbaar wordt (wat men volgens het IMF(2013, blz. 9) binnenskamers blijkbaar al heeft toegezegd). Ook de ECB zou eenheid moeten uitstralen. In dat licht bezien is de constructie dat nationale centrale banken alleen opdraaien voor de verliezen op de staatsobligaties van hun eigen land een verkeerd signaal. Het geeft geen uitdrukking aan eenheid van beleid, al wil het persbericht anders suggereren.

Bovendien suggereert de maatregel dat de nationale centrale banken van de solide landen geen verliezen zullen leiden door deze aankopen. Dat zullen ze waarschijnlijk wel. Immers ze kopen de staatsobligaties als deze duur zijn of duur moeten worden om de rente te laten dalen. Ze verkopen ze als de rente omhoog moet en de prijs moet dalen.

Twijfelachtige werking bazooka

De uiteindelijke toets zal zijn of deze maatregel helpt om de economie in het eurogebeid te versterken. Het persbericht stelt wel dat het verhogen van de inflatie tot 2 procent het doel is maar dat is natuurlijk omdat het mandaat van de ECB is gericht op prijsbeheersing. De gewone man wil liever een inflatie van nul en werk. Ik heb mijn twijfels of dit zal lukken en of de negatieve neveneffecten niet groter zullen zijn dan de positieve effecten.

Verkeerde koers ECB

Naar mijn mening is Europa toe aan versterking van de infrastructuur in sommige landen en gezamenlijk beleid op het gebied van de energievoorziening. Dit opkoopprogramma verlaagt wel de rente nog verder en leidt ook tot een waardedaling van de euro ten opzichte van andere munten. Dit laatste kan de export stimuleren, wat op zich natuurlijk goed is. Het leidt niet tot grote verbeteringen in de infrastructuur en in investeringen in alternatieve energie, onderzoek naar opslag van energie en energienetwerken, etc. In tegendeel, de grote winsten zijn de afgelopen maand niet gemaakt op investeringen in projecten met een hoog maatschappelijk rendement. grote winsten zijn gemaakt door degenen die hebben belegd in de Zwitserse franc en in aandelen. Beide zijn sterk in waarde gestegen omdat de ECB heeft aangekondigd over te gaan tot kwantitatieve verruiming, Het signaal is duidelijk: houdt Draghi in de gaten en vergeet maatschappelijk nuttige investeringen. Een in mijn ogen volstrekt verkeerd signaal. Een programma waarbij de ECB leningen van de Europese Investeringsbank opkoopt, zoals voorgesteld door Boonstra en Bennink, zou veel gerichter en naar mijn mening effectiever zijn geweest.

Kortom, als het beleid een positief effect zal hebben dan is dat waarschijnlijk via de daling van de waarde van de euro. Ook kan het positief uitpakken wanneer beleggers begrijpen dat de huidige koersen op de beurzen doorgeschoten zijn en alsnog geld stoppen in maatschappelijk nuttige zaken. De prijs is een verdeelde ECB en een grote kans op speculatieve zeepbellen. Deze bazooka zou wel eens een boemerang kunnen zijn.

Referentie

Internationaal Monetary Fund, 2013, Greece 2013 Article IV Consultation, Washington DC.