Ongedekte schuld

Hongersnoden in Afrika

In NRC van 23 april 2020 werd de aandacht gevestigd op het gevaar van een op handen zijnde hongersnood ,,van Bijbelse proporties” in Afrika doordat veel oogsten door sprinkhanenplagen vernietigd werden en door het mislukken van oogsten door andere natuurlijke oorzaken. De bevolkingen die het treft kunnen geen vervangende voedselinvoer bekostigen. De internationale nood-voedselvoorzieningen die er zijn, zijn niet toereikend om het gevaar van hongersnood te keren. De VN-voedselhulp-organisatie doet daarom een beroep op de welvarende westerse thuislanden om meer middelen voor voedselhulp ter beschikking te stellen.

Pandemie

Dit valt echter samen met de ontwrichtende werking van de corona-pandemie, die de gehele wereld treft. In de westerse thuislanden wordt binnenlands het sociale leven aan banden gelegd, waardoor bedrijfstakken, die van het sociale leven afhankelijk zijn, financieel getroffen worden en werkloosheid ontstaat. Ter voorkoming van besmetting wordt internationaal het personenverkeer belemmerd waardoor onder andere de vakantiebestemmingen in de tropische en subtropische zones wegvallen net zoals het overige vliegverkeer voor een groot gedeelte. Tegelijk - mede daardoor - is de prijs van minerale olie tot vrijwel nul gezakt, zodat de olieproducerende landen, die voor een groot deel in dezelfde klimaatzone liggen,  een van hun belangrijkste inkomstenbronnen missen.

De westerse thuislanden worstelen zelf dus met een recessie achtige ontwikkeling: verliezen van bedrijven, loonsverlaging of ontslagen van werknemers en zelfstandigen zonder werk. Dit alles heeft ook tot gevolg dat de staat minder inkomsten zal hebben uit loon- en inkomstenbelasting, vennootschapsbelasting, etc enerzijds en stijging van kosten zoals medische uitgaven anderzijds. De vraag is dan waar dat geld vandaan zou moeten komen. 

Bijkomende complexiteiten

Wat er als extra complexiteit bijkomt is de voortdurende vluchtelingenstroom, naar de veilige zone, echte vluchtelingen en gelukzoekers, die voor hun financiële bijstand meest een beroep doen op de algemene middelen, voor zover beschikbaar in de veilige zone: Europa en Noord Amerika (de VS en Canada) , Australië en Nieuw Zeeland.

Hoeveel aan kan via deze weg gekocht worden, zonder dat de Euro gevaar loopt weg te zakken?

Het feit dat Europa geen eenheid vormt is een handicap bij het formuleren van een gemeenschappelijk beleid. Er zijn landen die niet tot de EU behoren en de EU zelf is al geen eenheid. Wat in dit verband belangrijker is, een deel heeft de Euro als gemeenschappelijke valuta, een deel heeft de eigen valuta behouden, maar staat voor dezelfde problematiek.

Hoe kijkt de ECB er tegenaan?

De financiële reserves van de eurolidstaten zullen tezamen bij lange niet toereikend zijn om de nieuwe begrotingstekorten op te vangen. De lidstaten zullen moeten lenen op de kapitaalmarkt of de ECB zal dit voor ze moeten doen.

Het (omstreden) beleid van de ECB is er sedert jaren op gericht geweest om via aankoop van effecten (meest obligaties) op de kapitaalmarkt de rente zo laag mogelijk te houden. Voor overheden was dit voordelig, het maakte het makkelijker om staatsschuld tegen lage rente op de markt te plaatsen. Maar dan moet de markt wel vertrouwen hebben in de schuldenaar. Dat vertrouwen is niet gelijk voor Noord en Zuid Europa. Zoals het er nu uitziet kan Noord tegen lagere rente op de kapitaalmarkt terecht dan Zuid. Vandaar de weerstand van Noord tegen Eurobonds die de rente voor ieder deelnemend land gelijk trekt.

Het is bij verdrag niet toegestaan dat de ECB buiten de kapitaalmarkt aan lidstaten krediet verleent. Dat zou neer komen op monetaire financiering van begrotingstekorten en dat is niet toegestaan.

Onbegrijpelijk ongewijzigd beleid

,,De jongste maatregel van het 25-koppige ECB bestuur: een verdere renteverlaging voor de banken, die in corona-crisistijd de economie in leven moet houden.” (NRC, mei 2020) De banken krijgen liquiditeit om door te geven aan bedrijven tegen een negatieve rente tot minus 1%.

Dit betekent ongewijzigd beleid in een veranderde wereld. De ECB zet ,,de subsidiekraan naar de banken verder open” (NRC, mei 2020) en doet daarmee precies het tegenovergestelde van wat nodig is. Lidstaten zouden zelf moeten lenen op de kapitaalmarkt om de begrotingstekorten op te vangen. Daarbij past een hogere rente. Dit geldt mutatis mutandis ook voor de niet-lidstaten. De vraag is hoeveel de rente zal moeten stijgen om het tekort aan reserves op te vangen. En is dit aanvaardbaar? De productie zal toch weer op gang moeten komen en een hoge rente zal het herstel niet bevorderen.

Monetaire financiering

De mogelijkheid bestaat dat de ECB in dit bijzondere geval toch direct aan staten leent met instemming van de lidstaten. De ECB moet dan zelf zorgen voor voldoende dekking op de kapitaalmarkt door de aankoop van solide obligaties. Het gevaar bestaat dat als partijen op de kapitaalmarkt het vertrouwen in de Euro verliezen we nog verder van huis zijn. Zonder dat vertrouwen is het een riskante weg. Dat heeft Duitsland bijvoorbeeld ten volle ondervonden in de jaren na WO-I.  Maar een andere minder riskante weg is er misschien niet omdat de rente anders te hoog op zal lopen.

Monetaire financiering van de steunuitgaven

Immers niets is gratis in deze wereld, ook niet de financiering van nooduitgaven. Stel, de ECB koopt een obligatie van €1000 van een regering. De staatsschuld neemt toe voor dat bedrag. De regering gebruikt het voor noodhulp. Intussen staat de €1000 op de balans van de ECB met een waarde die ongedekt is. Het probleem van de dekking van alle nieuwe schuld blijft. De toekomst zal leren hoe sterk de Euro is. De vraag is: hoeveel aan kan via deze weg gekocht worden, zonder dat de Euro gevaar loopt weg te zakken?

De gevaren ten aanzien van de Euro zijn:

1. Onderliggende zwakte. Een onderliggende zwakte is, en dat is het kenmerk van noodhulp, dat er tegenover de noodhulp geen toekomstige opbrengst staat aan belastingen of winsten van bedrijven. Wanneer de ECB obligaties koopt die zijn uitgegeven om de noodhulp mee te financieren, dan komt het neer op een indirecte wijze van monetaire financiering van begrotingstekorten. Immers er is geen dekking aan investeringen gericht op een toekomstige aflossingswaarde.  Daarmee wil niet gezegd zijn dat deze uitgaven niet nodig zijn, de nood is hoog genoeg, alleen dat ze niet op opbrengst gericht zijn.

2. Een aanleiding die het vertrouwen in de Euro ondermijnt. Door de subsidiekraan verder open te zetten lijkt het erop dat Lagarde denkt dat de ECB zich op een eiland bevindt. Zo denkt ze natuurlijk niet. Maar het beleid waar ze voor staat is op den duur niet houdbaar bij een economie die financieel op instorten staat. Vooruitziende beleggers trekken hun in Euro gewaardeerde beleggingen terug, en spreiden hun beleggingen overal in de wereld daar waar meer veiligheid te vinden is. Zo kan er worden ‘gevlucht’ naar USD, al is de vraag natuurlijk voor hoelang dit blijft. De VS staan straks voor dezelfde opgave als Europa.

Na enige tijd is een kleine gebeurtenis voldoende om een financiële lawine te ontketenen.